Mon beau métier

Cela fait presque 6 mois que je n'ai pas "blogué". Il faut dire que j'étais bien occupé à préparer le lancement d'ISAI.

Avec Christophe, Pierre, Stéphane, Geoffroy et Ouriel on a bien bossé et "this should happen anytime soon"...

Cela fait plus de 2 ans que je n'ai pas réalisé de nouvel investissement (les 2 derniers étant Fastbooking et Twenga en 2007). Cela fait, par contre, 4 ou 5 mois que je rencontre une ou deux équipes par jour porteuse d'un nouveau projet dans lequel ISAI pourrait peut-être investir... Parmi la grosse centaine de projets rencontrés, quelques uns sont d'excellents candidats... Y'a plus qu'à !

Je parlerai sans doute dans des "posts" à venir de ce qu'ISAI est, de ce que nous voulons construire et de quel type de projets nous voulons devenir les "equity partners". Ce "post" est, en effet, plutôt le fruit de quelques réflexions qui m'ont traversé l'esprit ces derniers mois sur le très beau métier que j'exerce de "capital risqueur" ou plus généralement de "capital investisseur".

Même si l'image de ce métier est souvent caricaturée par les média et même parfois par les entrepreneurs et est très peu claire dans l'esprit du grand public, j'exerce ce métier avec passion car c'est un très beau métier que nous sommes très peu nombreux à avoir la chance de pratiquer...

Ayant dit cela, ce métier est assez particulier et voici en vrac les caractéristiques qui sont finalement les enseignements d'une petite dizaine d'années à faire le "job"...

De longues périodes d'abstinence...

Comme ces 24 derniers mois que j'ai passé à participer à la sortie de 3i du "Venture Capital" aux US et en France, j'avais déjà connu une période d'abstinence de près de 2 ans entre Okyz et Priceminister: durant cette période, Viventures avait été démantelé puis j'avais pris mes marques chez 3i...

De même et pour diverses raisons au rythme des cycles économiques auxquels il faut s'adapter, des levées de fonds qui sont souvent plus longues que prévues, des périodes où "tout est trop cher", des périodes où "il faut exclusivement s'occuper du portefeuille",... chaque capital-investisseur expérimenté a connu des périodes sans "new deal".

On leur reproche parfois de passer ces périodes à ne pas faire grand chose. Soyez-sûrs que la frustration de ne pas avoir plus à faire est bien là... Cela me rappelle l'histoire du professeur de sociologie qui demande à ces élèves quel est le rythme de leurs rapports sexuels. La majorité des étudiants parlent d'un rythme pluri- ou mono-hebdomadaire mais le plus enthousiaste des élèves calé quant à lui sur un rythme annuel surprend le professeur qui lui demande pourquoi il est aussi excité... Et l'étudiant de répondre: "mais c'est ce soir !".

On passe son temps à dire "non"

Dans les périodes d'abstinence, on rencontre tout de même quelques équipes pour rester en phase avec le marché. Il y a ceux qui ne sont pas clairs sur le fait qu'ils ne sont pas dans une période active d'investissement. J'essaie, pour ma part, d'être très clair et de proposer la rencontre sur le thème "comme je n'investis pas en ce moment, je vous donnerais sans fard mon"feedback"sur votre projet, votre "pitch" et les chances de lever des fonds au stade où vous en êtes".

Durant les périodes d'activité, on voit plus de projets. La plupart sont - comme la pub de la "Vache qui rit" -, trop petits, trop jeunes, trop chers, trop risqués, trop ceci, trop cela... La dizaine d'années passées à voir des milliers de projets m'a appris à dire "non" ou en tout cas "pas maintenant" très vite et, sauf à ce que l'entrepreneur soit agressif suite à ce refus, à expliquer en quoi le projet ne peut pas s'inscrire dans le mandat d'investissement que m'ont donné mes bailleurs de fonds ou dans ma façon personnelle de bâtir une thèse d'investissement.

Dire "non" ou "pas maintenant" à plus de 99% des gens qui essaient de vous séduire, c'est le lot des très jolies filles mais aussi des acheteurs les plus acariâtres. N'étant pas dans le camp des "meufs canons", je suis donc dans celui des acheteurs impitoyables... Pas de quoi être ni fier, ni passionné !

Un jour, je ferai la liste des très belles boîtes à qui j'ai dit non... A tort !

Un processus de "dating" implacable...

Quand enfin on rencontre une équipe avec un projet qui a un véritable "twist". Un positionnement clair, une stratégie explicitée, une façon pragmatique d'avancer sans pour autant perdre ni l'ambition, ni la vision, des premiers résultats encourageants voire impressionnants et que le format du "deal" correspond à ce que vos LPs (ceux dont vous gérez les sous) vous ont donné comme mandat, vous vous dîtes "mais c'est ce soir !".

En fait non, il faut encore patienter 3 mois (et quelque fois plus). Votre chéquier va patienter dans son tiroir le temps que vous dérouliez ces fameuses "due diligence" qui, au delà ce ce que vous pouvez déléguer à un expert-comptable ou un avocat pour vérifier que ce qui vous a été dit est comptablement correct et juridiquement solide, consiste en une multitude de vérifications ponctuelles ou générales: le fondateur "leader" du projet a-t-il vraiment travaillé chez Priceminister entre 2002 et 2004 ? Y était-il honnête, bosseur, "team player", talentueux... ? Le marché de la pétanque en Andalousie est-il un marché de 1 milliard d'euros ? Le partenariat évoqué avec tel ou tel acteur "brick and mortar" est-il solide, tactique, durable... ou vaut-il mieux s'en passer ? Le taux de transformation qui est très bas va-t-il naturellement s'améliorer au fur et à mesure que le business progresse ?...

Encore plus important, comme une Américaine avec une bonne éducation, j'aime à suivre un processus de "dating" fait de réunions, petit-déjeuners, déjeuners voire dîners avec le ou les fondateur(s). Comprendre de quel bois ils sont faits. Mettre mes "crook/liar detecting sensors" en route et vérifier qu'ils ne vibrent pas. Expliciter la vision qui est au coeur de ma thèse d'investissement, vérifier que celle-ci est contredite constructivement avec conviction: les entrepreneurs "beni oui-oui" écrivent rarement de belles histoires... les entêtés sourds des 2 oreilles, non plus... Vérifier que l'équipe raisonne non seulement de façon opérationnelle mais également de façon patrimoniale: ils veulent construire une belle "leading company" et ils veulent faire du "pognon" avant d'avoir 70 ans. Contradictoire ? Pour certains oui...

A la fin de la "fifth date", si les 2 parties se sont reniflées suffisamment et qu'il y a toujours une vraie envie, il est temps de passer à l'acte. Allez c'est pour ce soir !

Eh ben, non. Pas encore...

Prenup agreement to be signed first

L'investisseur ne déclare donc pas très souvent sa flamme et quand il le fait, il le fait d'une drôle de manière: il envoie une "term-sheet" à savoir une lettre d'intention avec une valorisation de l'entreprise dans laquelle il souhaite investir et plein de clauses associées à son investissement. Comme lettre d'amour, cela se tient là !

De cette "term-sheet" qui sera négociée ligne à ligne durant parfois de très longues séances accompagnés ou non d'avocats, les 2 "futurs conjoints" vont dériver une documentation complète de la transaction. Une sorte de "prenup" (voir le film "Intolerable Cruelty" avec Clooney et Zeta-Jones) dans lesquels tous les détails du prévisible divorce sont réglés à l'avance.

Oubliés le business, la thèse d'investissement, la valeur-ajoutée de l'investisseur... on passe, au contraire, quelques semaines à évoquer tous les cas de figures qui pourraient faire qu'on se fâcherait !

Oui, mais une fois cette étape franchie, ca va être le grand soir !

Eh ben, non. Sois patient petit lion !

Une lune de miel un peu salé

Ca y est. Le tour de table est bouclé. Les documents sont signés. On les archive en espérant n'avoir à les ressortir que dans quelques années, au moment de la vente de l'entreprise à Google ou Microsoft !

On fait parfois un "closing dinner" dans un bon restaurant. Parfois, on boit simplement et rapidement une coupe de champagne chez les avocats et hop, on plonge dans la réalité...

Le premier conseil d'administration révèle que le business est plus difficile que prévu, que les indicateurs qui n'arrêtaient pas de monter avant le "closing" montent moins vite maintenant que l'argent a été encaissé, que l'équipe n'est plus tout à fait d'accord avec la stratégie qui ne fait qu'une unanimité molle en son sein, que l'ambiance au sein de la boîte est tendue car l'un des fondateurs ne veut pas du "nouveau projet" qu'il ne reconnait plus comme le sien, parfois pire qu'un certain nombre de factures avaient été gardées sous le coude et que le "cash" injecté a déjà fondu comme neige au soleil...

Une sorte de gueule de bois après une soirée durant laquelle on n'a même pas eu le plaisir de boire !

J'aurais peut-être du m'abstenir se dit alors l'investisseur. S'abstenir de faire son métier, c'est tout ce qu'il lui reste comme perspective !

Aucun pouvoir, peut-être un peu d'influence

Dans le fonctionnement du couple entrepreneur-investisseur, c'est plutôt l'investisseur qui fait la fille !

L'entrepreneur porte fièrement la culotte et, parce que la thèse d'investissement n'était pas totalement idiote, passées les mauvaises surprises de la "lune de miel", les résultats s'améliorent doucement, la stratégie se confirme progressivement, les petites bonnes nouvelles s'accumulent, les grosses mauvaises nouvelles moins nombreuses se gèrent dans une relative harmonie...

L'investisseur passager de l'histoire n'a pas grand pouvoir quand tout va bien. Tout juste un peu d'influence sur l'entrepreneur qui tient la barre avec la détermination d'un samouraï Japonais... Heureusement pour le capital-risqueur, la vie des petites boîtes n'est pas un long fleuve tranquille, les crises d'eczéma, sont suivies quelques mois plus tard de plaques urticantes qui précèdent de quelques années une acné plus ou moins virulente.

Durant ces périodes plus difficiles, l'investisseur doit alterner intelligemment le "je vous l'avais dit que ça ne marcherait pas, vous ne m'avez pas écouté" et le "on a une bonne stratégie, c'est un simple orage, gardons le cap, ça va le faire !".

Sa capacité à agir en tant que vigie ou boussole sera ou non reconnue par l'équipe. Ce sera sa principale valeur ajoutée au delà des 1001 choses que les plus actifs d'entre nous auront faites pour supporter l'entreprise...

"Powerless but influencial... That's my destiny" chantent les vieux capital-risqueurs le soir venu...

Par ici le "cash"

Les crises d'acnés sont terminées. La boutique est soit une très belle plante, soit une souffreteuse "leaving dead company". 4, 5 parfois 7 voire 10 ans se sont écoulés. Il est temps de passer à la caisse...

Mon dieu que cela a été "lengthily painful" se dit le capital-risqueur dans les cas douloureux...
Que tout est allé si vite et bien se dit-il dans le cas contraire oubliant totalement les "downs" d'une histoire pourtant faite de "ups & downs"...

La "leaving dead company" va être reprise à la casse par un acteur de troisième zone. L'investisseur va récupérer 10 centimes pour 1 euro investi. Les fondateurs sont partis de l'entreprise depuis longtemps virés par le "board" ou dégoutés par les coups d'accordéon sur la table de capitalisation... Pas de "closing dinner". Pas de champagne. Next !

La belle plante à reçu une proposition de rachat par un grand et bel acteur du marché. Les fondateurs sont riches à millions, l'investisseur calcule le beau multiple qu'il va rapporter à ses LPs et le "carry" qu'il va peut-être enfin toucher. Il y aura un beau "closing dinner" payé cette fois par les banquiers. Champagne millésimé. Please !

Et voilà. Un bien beau métier comme je vous le disais au début de ce "post".